Aziende: Pochi Padroni al Comando Fanno Bene al Bilancio? La Risposta Potrebbe Sorprendervi

Ciao a tutti! Oggi voglio parlarvi di un argomento che mi affascina da sempre nel mondo della finanza e del business: chi ha davvero il controllo delle aziende e, soprattutto, questo controllo concentrato in poche mani fa bene o male alle performance finanziarie? Insomma, la domanda da un milione di dollari è: la concentrazione proprietaria ha un impatto sui risultati economici delle imprese?

Spesso si pensa che avere pochi azionisti forti, con quote significative, sia una buona cosa. L’idea è che questi “padroni” abbiano più interesse e potere per tenere d’occhio i manager, assicurandosi che lavorino per massimizzare i profitti di tutti. Questa è, in soldoni, una delle idee alla base della famosa teoria dell’agenzia: separare proprietà e controllo può creare conflitti d’interesse, e la concentrazione proprietaria potrebbe essere la soluzione. Sembra logico, no? Meno cuochi a dirigere la cucina, meno confusione e piatti migliori. O forse no?

Il Dilemma dell’Azionista: Pochi Padroni o Tanti Soci?

Vedete, la questione non è così semplice. Se da un lato è vero che azionisti con grandi pacchetti azionari possono monitorare meglio l’operato dei manager (come suggerito da Shleifer e Vishny, due pezzi grossi in materia), dall’altro lato c’è il rischio che questi “azionisti dominanti” facciano il bello e il cattivo tempo, magari a scapito degli azionisti di minoranza. Immaginate un socio di maggioranza che usa l’azienda per i propri affari personali, fregandosene degli altri piccoli investitori. Non proprio uno scenario ideale.

E poi c’è il contesto. Quello che funziona in un’economia sviluppata, con regole ferree e mercati efficienti come negli USA o nel Regno Unito, potrebbe non funzionare affatto in un’economia emergente, dove le tutele legali per gli azionisti di minoranza sono magari più deboli e le strutture proprietarie molto diverse.

Sotto la Lente: Cosa Abbiamo Analizzato?

Proprio per capirci qualcosa di più in contesti diversi, mi sono tuffato (metaforicamente, s’intende!) nell’analisi di un mercato emergente specifico: il Bangladesh. Perché proprio il Bangladesh? Beh, è un’economia in crescita, la seconda più grande dell’Asia meridionale, con un settore tessile fortissimo ma anche con le sue sfide, come l’inflazione e le fragilità del settore bancario. E, cosa cruciale, la sua corporate governance ha caratteristiche uniche, diverse da quelle occidentali ma anche da altri paesi asiatici come l’India o il Pakistan.

Ho preso in esame i dati di 84 società non finanziarie quotate in borsa, per un periodo di nove anni (dal 2013 al 2021). Un bel po’ di numeri, ve lo assicuro! Nello specifico, ho guardato:

• Come misurare la performance finanziaria: ho usato indicatori classici come il ROA (Return on Assets, redditività del capitale investito), il ROE (Return on Equity, redditività del capitale proprio) e l’EPS (Earnings Per Share, utile per azione).
• Come misurare la concentrazione proprietaria: ho considerato diverse misure, come la percentuale di azioni detenuta dal singolo maggiore azionista (CON1), dai primi due (CON2), dai primi tre (CON3) e dai primi cinque (CON5). Ho anche guardato alla concentrazione proprietaria in mano ai manager e agli sponsor (DOWN).
• Altri fattori (le cosiddette variabili di controllo): perché, si sa, le performance di un’azienda dipendono da tante cose! Ho considerato la dimensione del consiglio di amministrazione, la sua indipendenza, la dimensione dell’azienda, la sua età, l’indebitamento, il margine di profitto, le decisioni di investimento e persino fattori macroeconomici come la crescita del PIL e l’inflazione.

Per analizzare tutti questi dati, ho usato una tecnica statistica piuttosto avanzata chiamata System GMM, che aiuta a gestire alcuni problemi tecnici tipici di queste analisi, come l’endogeneità (in pratica, capire cosa causa cosa).

Risultati che Fanno Discutere: La Concentrazione è un Freno?

E qui arriva la parte succosa, quella che potrebbe farvi drizzare le antenne. Contrariamente all’idea diffusa che concentrare la proprietà sia sempre un bene, i risultati della mia analisi sul Bangladesh dicono… il contrario!

Ebbene sì, ho trovato una relazione statisticamente significativa e negativa tra la concentrazione proprietaria (misurata con CON1, CON2, CON3 e CON5) e tutte e tre le misure di performance finanziaria (ROA, ROE, EPS). In parole povere: più le azioni sono concentrate nelle mani di pochi grandi azionisti, peggiori tendono ad essere i risultati finanziari dell’azienda. Sorprendente, vero?

Questo risultato è robusto, confermato da diverse analisi. Sembra proprio che, almeno nel contesto bengalese, avere pochi “padroni” al comando non sia una ricetta per il successo finanziario. Anzi, potrebbe essere un freno.

Ma Attenzione! Il Ruolo dei Manager-Proprietari

C’è però un’eccezione interessante. Quando ho analizzato specificamente la concentrazione proprietaria in mano ai manager e agli sponsor (la variabile DOWN), la storia cambia parzialmente. Ho trovato un impatto positivo e significativo sul ROA e sull’EPS. Questo suggerisce che quando i manager stessi sono anche proprietari rilevanti, i loro interessi si allineano maggiormente con quelli dell’azienda (o almeno con la generazione di utili e la redditività degli asset), portando a performance migliori su questi fronti. Tuttavia, l’impatto sul ROE (la redditività per gli azionisti) è risultato negativo anche in questo caso. Un quadro complesso, insomma.

Perché in Bangladesh (e Forse Altrove) Funziona Così?

Ma come si spiega questo risultato controintuitivo sulla concentrazione generale? Le ragioni possono essere diverse e legate proprio alle specificità del contesto:

• Conflitto Maggioranza vs Minoranza: Come accennavo, in contesti con tutele legali meno forti, gli azionisti di maggioranza potrebbero essere tentati di “espropriare” valore a danno dei piccoli azionisti, perseguendo i propri interessi invece che quelli dell’azienda nel suo complesso.
• Minore Efficienza: Un controllo troppo stretto da parte di pochi potrebbe soffocare l’innovazione o portare a decisioni meno efficienti nella gestione del capitale e del rischio.
• Struttura Familiare: Molte aziende in Bangladesh, come in altre economie emergenti, sono a controllo familiare. Questo può portare a pratiche di governance meno formali, minor trasparenza e una possibile resistenza a influenze esterne o a manager professionisti indipendenti.
• Debolezza della Governance Esterna: Se i meccanismi di controllo esterni (come autorità di regolamentazione forti o un mercato per il controllo societario attivo) sono deboli, i potenziali benefici della concentrazione (monitoraggio) potrebbero essere superati dagli svantaggi (abuso di potere).

Insomma, la concentrazione proprietaria non è una panacea universale. Il suo effetto dipende moltissimo dal contesto istituzionale, legale e culturale in cui l’azienda opera.

Non Solo Azionisti: Cos’altro Conta?

Ovviamente, la concentrazione proprietaria non è l’unico fattore in gioco. La mia analisi ha confermato che anche altre caratteristiche aziendali e di governance hanno un peso:

• Consiglio di Amministrazione (CdA): La dimensione del CdA ha mostrato effetti contrastanti (positivo su ROA, negativo su ROE/EPS), mentre l’indipendenza del CdA (la presenza di consiglieri non legati alla proprietà o al management) ha avuto un impatto prevalentemente negativo su ROA e ROE, ma positivo su EPS. Questo potrebbe suggerire che, nel contesto analizzato, i consiglieri “indipendenti” non siano poi così indipendenti o efficaci nel migliorare la redditività complessiva, forse a causa del forte potere degli azionisti di controllo.
• Caratteristiche dell’Azienda: Età, dimensione, indebitamento, margini di profitto e aggressività degli investimenti hanno tutti mostrato correlazioni significative, a volte positive a volte negative, con le diverse misure di performance.
• Contesto Macroeconomico: Anche la crescita del PIL e l’inflazione nazionale influenzano, come prevedibile, i risultati aziendali.

Cosa Ci Portiamo a Casa? Implicazioni per Investitori e Regolatori

Qual è la morale della favola? Beh, innanzitutto che non bisogna dare nulla per scontato. L’idea che concentrare la proprietà sia sempre positivo va rivista, specialmente nei mercati emergenti.

Per gli investitori, questo significa che guardare solo chi comanda potrebbe non bastare. Anzi, un’eccessiva concentrazione proprietaria in poche mani (esclusi forse i manager stessi in certi casi) potrebbe essere un campanello d’allarme. Diversificare il portafoglio investendo in aziende con una struttura proprietaria più distribuita potrebbe essere una strategia saggia, almeno in contesti simili al Bangladesh. È fondamentale analizzare attentamente l’assetto proprietario prima di investire.

Per i regolatori e i policymaker, specialmente in economie emergenti come il Bangladesh, questi risultati sono importantissimi. Suggeriscono che forse le politiche dovrebbero concentrarsi di più sulla protezione degli azionisti di minoranza e sul rafforzamento dei meccanismi di governance esterna, piuttosto che vedere la concentrazione come una soluzione automatica ai problemi di agenzia. Promuovere una maggiore trasparenza e indipendenza reale nei consigli di amministrazione potrebbe essere cruciale per migliorare le performance e tutelare tutti gli stakeholder.

In conclusione, la relazione tra concentrazione proprietaria e performance finanziaria è complessa e fortemente dipendente dal contesto. La mia “immersione” nel caso del Bangladesh ha rivelato un quadro affascinante e per certi versi sorprendente, dove “pochi padroni” non sembrano fare necessariamente il bene dell’azienda. Una lezione importante che ci ricorda quanto sia fondamentale analizzare a fondo le dinamiche specifiche di ogni mercato e di ogni impresa.

Fonte: Springer